精選層也可以融資融券了！

據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道，新三板精選層試點(diǎn)融資融券業(yè)務(wù)已獲得監(jiān)管層認(rèn)可，股轉(zhuǎn)公司已會(huì)同中國(guó)證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)擬定了精選層掛牌股票融資融券業(yè)務(wù)方案。據(jù)透露，新三板融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)將以精選層股票為標(biāo)的，綜合滬深市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)新三板市場(chǎng)特點(diǎn)構(gòu)建融資融券業(yè)務(wù)框架，并分階段穩(wěn)步推進(jìn)。

新三板流動(dòng)性被詬病已久 兩融業(yè)務(wù)落地并非意外

長(zhǎng)久以來(lái)，新三板由于投資者門(mén)檻過(guò)高、做市轉(zhuǎn)讓制度存在缺陷等的問(wèn)題一直被囿于流動(dòng)性的困局之中。精選層作為新三板深改中重要的一環(huán)，監(jiān)管部門(mén)自然不會(huì)繞開(kāi)這個(gè)難題。

自精選層開(kāi)設(shè)以來(lái)，改善流動(dòng)性的利好政策從未間斷。

4月17日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布實(shí)施了《公開(kāi)募集證券投資基金投資全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌股票指引》，進(jìn)一步優(yōu)化公募基金入市，已明確的政策包括不再限制公募基金投資新三板股票的比例、公募基金根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)管理能力自行合理設(shè)置產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)等；

7月28日，有業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)，新三板精選層將進(jìn)一步優(yōu)化交易機(jī)制，在連續(xù)競(jìng)價(jià)交易的基礎(chǔ)上推出混合做市，即讓做市商參與到精選層做市交易當(dāng)中來(lái)；

7月31日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《監(jiān)管規(guī)則適用指引——機(jī)構(gòu)類(lèi)第1號(hào)》，文件明確將在新三板公開(kāi)發(fā)行中先行先試有關(guān)保薦+直投的制度創(chuàng)新，放開(kāi)有關(guān)投資比例和投資時(shí)點(diǎn)限制，促進(jìn)新三板市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展。

除此之外，公開(kāi)資料顯示，下一步，監(jiān)管部門(mén)還將三是優(yōu)化市場(chǎng)指數(shù)，引導(dǎo)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)指數(shù)基金和ETF產(chǎn)品；盡快暢通社保、保險(xiǎn)、養(yǎng)老金、企業(yè)年金等各類(lèi)中長(zhǎng)期資金投資新三板的渠道，持續(xù)改善精選層的流動(dòng)性。

做空機(jī)制疊加杠桿效應(yīng)  融資融券改善流動(dòng)性值得期待

對(duì)于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)而言，融資融券機(jī)制的意義有兩個(gè)，一是做空機(jī)制的引入，二是杠桿交易。

先看做空機(jī)制。

受制于資本市場(chǎng)發(fā)展的階段，我國(guó)的A股市場(chǎng)一直是一個(gè)鼓勵(lì)做多的市場(chǎng)，做空機(jī)制其實(shí)并不完善，在熊市中，投資者們除了暫時(shí)退出市場(chǎng)外沒(méi)有任何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的手段，這也是我國(guó)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)日積月累難以消解的重要原因。

融資融券業(yè)務(wù)的出現(xiàn)在很大程度上改善了這種狀態(tài)。

具體來(lái)看，融資業(yè)務(wù)是指投資者向證券公司借錢(qián)買(mǎi)證券，然后到期償還本息，即“買(mǎi)多”；融券業(yè)務(wù)是指投資者從證券公司手中借證券來(lái)賣(mài)（即“賣(mài)空”），然后以證券歸還。融資融券的推出，可以使投資者既能做多，也能做空，不但多了一個(gè)投資選擇贏利的機(jī)會(huì)，而且在遭遇熊市時(shí)，投資者可以融券賣(mài)出以回避風(fēng)險(xiǎn)。

再看杠桿效應(yīng)。

融資融券業(yè)務(wù)本身具有杠桿交易的特點(diǎn)。

在融資融券業(yè)務(wù)中，投資者只需交納一定的保證金，即可進(jìn)行保證金一定倍數(shù)的買(mǎi)賣(mài)（買(mǎi)多賣(mài)空）。具體比例上，《深圳證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》（下稱(chēng)“《實(shí)施細(xì)則》”）中規(guī)定，投資者融資買(mǎi)入證券時(shí)，融資保證金比例不得低于100%，融券保證金比例不得低于50%。

其中，融資/融券保證金比例是指投資者融資買(mǎi)入證券/融券賣(mài)出時(shí)交付的保證金與融資交易金額的比例。其計(jì)算公式為：融資/融券保證金比例＝保證金/（融資買(mǎi)入/融券賣(mài)出證券數(shù)量×買(mǎi)入/賣(mài)出價(jià)格）×100%。

杠桿效應(yīng)的加持下，流動(dòng)性改善、交易活躍度提升也就是水到渠成的事情了。

兩融業(yè)務(wù)落地精選層尚需時(shí)日 兩手準(zhǔn)備或?qū)⒔档惋L(fēng)險(xiǎn)

但是，任何事情都具有兩面性。結(jié)合目前精選層自身的狀況，做空機(jī)制與杠桿效應(yīng)很可能會(huì)進(jìn)一步放大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，起到反作用。

Choice數(shù)據(jù)顯示，自7月27日開(kāi)板以來(lái)，首批32家精選層企業(yè)的日成交總額總體上呈現(xiàn)逐日下滑的態(tài)勢(shì)，截至8月6日收盤(pán)，日成交額以由開(kāi)板之初的十幾億跌至5.54億元，市場(chǎng)交投寡淡，整體氛圍不佳。如果在此時(shí)引入融資融券特別是做空的融券機(jī)制，恐怕會(huì)因為看空情緒強(qiáng)大使得投資者們依靠融券機(jī)制做空市場(chǎng)，從而讓市場(chǎng)陷入恐慌，而且，杠桿效應(yīng)的存在也將加速這一進(jìn)程。

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

我們認(rèn)為，要想盡可能地避免這一情況的出現(xiàn)，可以從加速其他措施落地和選取試點(diǎn)企業(yè)兩方面進(jìn)行準(zhǔn)備。

一方面，正如上文提及的，除了引進(jìn)兩融機(jī)制之外，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司等的監(jiān)管部門(mén)還在通過(guò)混合做市、優(yōu)化公募基金入市等的舉措改善精選層的流動(dòng)性，當(dāng)這些措施相繼落地、精選層交易有所回暖之后再引入融資融券尤其是融券業(yè)務(wù)，相關(guān)問(wèn)題可能會(huì)得到紓解；

另一方面，正如在A股市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)通過(guò)分批擴(kuò)容的方式逐漸普遍化一樣，精選層的融資融券業(yè)務(wù)也可以采用相同的方式，根據(jù)從嚴(yán)到寬、從少到多、逐步擴(kuò)大的原則，選取標(biāo)的股票。而且，精選層的針對(duì)投資者的相關(guān)配套機(jī)制例如保證金比例、投資者適當(dāng)性管理等方面，相較于A股的現(xiàn)有制度應(yīng)該更加突出從嚴(yán)把控的特點(diǎn)。

那么，試點(diǎn)企業(yè)到底應(yīng)該怎樣選擇，可能的選擇標(biāo)準(zhǔn)又有哪些呢？這里，我們從現(xiàn)有的相關(guān)規(guī)則及A股已有的融資融券標(biāo)的入手做出猜測(cè)。

市場(chǎng)表現(xiàn)是最重要考量  業(yè)績(jī)、可控性或?qū)⒓{入考慮

第一，股票流動(dòng)性、換手率、波動(dòng)幅度等應(yīng)該是監(jiān)管選擇試點(diǎn)企業(yè)時(shí)考慮的重要因素，依據(jù)則在于現(xiàn)有的制度。

根據(jù)《上海證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》第二十四條及《深圳證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》第3.2條規(guī)定，標(biāo)的證券為股票的，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：

(一)在本所上市交易超過(guò)3個(gè)月;

(二)融資買(mǎi)入標(biāo)的股票的流通股本不少于1億股或流通市值不低于5億元，融券賣(mài)出標(biāo)的股票的流通股本不少于2億股或流通市值不低于8億元;

(三)股東人數(shù)不少于4000人;

(四)在過(guò)去3個(gè)月內(nèi)沒(méi)有出現(xiàn)下列情形之一：

1、日均換手率低于基準(zhǔn)指數(shù)日均換手率的15%，且日均成交金額小于5000萬(wàn)元;

2、日均漲跌幅平均值與基準(zhǔn)指數(shù)漲跌幅平均值的偏離值超過(guò)4%;

3、波動(dòng)幅度達(dá)到基準(zhǔn)指數(shù)波動(dòng)幅度的5倍以上。

(五)股票發(fā)行公司已完成股權(quán)分置改革;

(六)股票交易未被本所實(shí)行特別處理;

(七)證券交易所規(guī)定的其他條件。

可以看出，在現(xiàn)行制度中，交易所對(duì)于標(biāo)的股票的選取，重點(diǎn)考慮了股票流動(dòng)性、換手率和波動(dòng)幅度等客觀指標(biāo)，并不涉及對(duì)上市公司投資價(jià)值的主觀判斷。

而且，在日后進(jìn)行標(biāo)的擴(kuò)容時(shí)，成交額等也是交易所的重要參考指標(biāo)。

例如，在2019年8月9日進(jìn)行擴(kuò)容時(shí)，深交所就指出，“本次擴(kuò)大標(biāo)的股票范圍的基本原則為優(yōu)先保留現(xiàn)有標(biāo)的，并對(duì)符合《深圳證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》（簡(jiǎn)稱(chēng)《實(shí)施細(xì)則》）第3.2條等相關(guān)規(guī)定的本所上市A股股票，按照加權(quán)評(píng)價(jià)指標(biāo)從大到小排序，選取375只股票作為新增標(biāo)的股票。

加權(quán)評(píng)價(jià)指標(biāo)的計(jì)算方式為：加權(quán)評(píng)價(jià)指標(biāo)=2×（一定期間內(nèi)該股票平均流通市值/一定期間內(nèi)深市A股平均流通市值）+（一定期間內(nèi)該股票平均成交金額/一定期間內(nèi)深市A股平均成交金額）”。

第二，在具體選擇中，監(jiān)管部門(mén)可能會(huì)選擇業(yè)績(jī)較好、可控性較高的優(yōu)質(zhì)股票。

就以2010年3月31日正式生效的首批標(biāo)的企業(yè)為例，choice數(shù)據(jù)顯示，彼時(shí)，共有85家上市公司入選了融資融券標(biāo)的證券，而在當(dāng)時(shí)已上市的企業(yè)多達(dá)1744家。

若將已上市的1744家以2009年度的歸母凈利潤(rùn)為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行排序，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)排名前30的企業(yè)中除了中信銀行、華能?chē)?guó)際兩家之外全部入選，而且其他入選企業(yè)的凈利潤(rùn)排名也相對(duì)靠前。

85家企業(yè)2009年歸母凈利潤(rùn)分布如下所示：

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

再?gòu)男袠I(yè)分布上來(lái)看，85家試點(diǎn)企業(yè)多集中在銀行、房地產(chǎn)、鋼鐵等國(guó)有企業(yè)占比較高、成長(zhǎng)性相對(duì)有保障的行業(yè)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心