取消凈利潤(rùn)認(rèn)定指標(biāo)、允許企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板重組上市、恢復(fù)重組上市配套融資、科創(chuàng)板并購(gòu)重組注冊(cè)制試點(diǎn)改革落地…自今年6月20日證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開(kāi)征求意見(jiàn)稿開(kāi)始，并購(gòu)重組就好似進(jìn)入了“政策利好期”。

但是，政策的支撐沒(méi)有帶來(lái)重組市場(chǎng)的大繁榮。恰好相反的，公告發(fā)布后，上市公司們就進(jìn)入了終止重組的高發(fā)期。

Choice數(shù)據(jù)顯示，7、8月份共有76家上市公司進(jìn)行了資產(chǎn)重組（以首次公告日為準(zhǔn))，較5、6兩個(gè)月僅增加了8家，但終止重組公司卻高達(dá)33家（以最新公告日為準(zhǔn)），遠(yuǎn)高于5、6兩個(gè)月合計(jì)的21家，7月份甚至還出現(xiàn)了18家的峰值。

值得一提的是，在剛剛過(guò)完了上旬的9月份，只有4家企業(yè)宣布即將進(jìn)行資產(chǎn)重組，終止重組的企業(yè)卻也是4家，與申報(bào)企業(yè)數(shù)量持平。

今年以來(lái)申報(bào)與終止重大資產(chǎn)重組企業(yè)數(shù)量如下：

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因是什么呢？我們將從最直觀的上市公司相關(guān)公告入手，結(jié)合企業(yè)自身業(yè)績(jī)并深入相關(guān)政策變化對(duì)此現(xiàn)象作出解釋。

公司公告難細(xì)究  利益沖突是主因

我們對(duì)這7月份至今終止重組的37家上市公司的相關(guān)公告進(jìn)行了查閱整理，發(fā)現(xiàn)自主公布終止的大部分企業(yè)給出的原因多為表層直接原因，如交易雙方無(wú)法就核心條款達(dá)成一致、市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，只有少部分上市公司直言融資難、收盤(pán)價(jià)低于預(yù)案換股價(jià)等。

反觀被證監(jiān)會(huì)否決的企業(yè)，給出的原因則多為標(biāo)的公司持續(xù)盈利能力存在不確定性、標(biāo)的公司狀況不佳等。

具體如下圖所示：

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

雖然公告里的原因大多數(shù)看起來(lái)十分表面，但也可以看出一些問(wèn)題。

在這37家企業(yè)中，由于交易雙方無(wú)法達(dá)成一致造成重組終止的有14家，說(shuō)明利益沖突仍然是企業(yè)在資產(chǎn)重組過(guò)程中需要認(rèn)真對(duì)待和盡力避免的事情。

除交易雙方的利益沖突之外，市場(chǎng)環(huán)境變化引起重組終止的企業(yè)數(shù)量也高達(dá)11家。

市場(chǎng)環(huán)境變化主要包括國(guó)際大環(huán)境變化和行業(yè)政策環(huán)境變化等，如于今年7月29日宣布終止重組的潤(rùn)欣科技就在相關(guān)公告里直言中美貿(mào)易摩擦帶來(lái)的影響，9月4日終止的亞太實(shí)業(yè)則宣布是由于醫(yī)藥行業(yè)政策變化原因?qū)е聵?biāo)的公司三年業(yè)績(jī)承諾的金額存在不確定性。

圖片來(lái)源：潤(rùn)欣科技公告

圖片來(lái)源：亞太實(shí)業(yè)公告

此外，標(biāo)的公司的選擇也尤為重要。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在近兩個(gè)多月中，有10家左右上市公司重組的“流產(chǎn)”與標(biāo)的公司的質(zhì)量有關(guān)，且重組方案被否的最常見(jiàn)的原因就是標(biāo)的公司持續(xù)盈利能力存在較大不確定性。

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

無(wú)論是交易雙方的利益沖突、市場(chǎng)環(huán)境的變化還是標(biāo)的公司質(zhì)量不佳，這些都在提醒企業(yè)：應(yīng)當(dāng)在作出重組決策前考慮完善，并準(zhǔn)備好多個(gè)方案以備特殊情況出現(xiàn)，盡力避免重組“流產(chǎn)”。

業(yè)績(jī)表現(xiàn)難如意  多家公司融資難

業(yè)績(jī)表現(xiàn)不樂(lè)觀，融資難等的資金問(wèn)題可能就伴隨而來(lái)。

除了最為直觀的公司公告外，我們猜測(cè)這些企業(yè)終止重組或許還與企業(yè)自身的業(yè)績(jī)有關(guān)。

Choice數(shù)據(jù)顯示，這37家上市公司除了因調(diào)整方案而被迫終止重組的中國(guó)船舶（營(yíng)收高達(dá)97.73億元，位于首位）和巨人網(wǎng)絡(luò)（凈利潤(rùn)5.05億元，位于首位）外，其他企業(yè)在上半年的業(yè)績(jī)整體上難言樂(lè)觀。

具體來(lái)看，凈利潤(rùn)在1億元以下的多達(dá)31家，占比高達(dá)83.78%，還有13家企業(yè)在上半年錄得虧損。而就營(yíng)收來(lái)看，有67.57%的企業(yè)營(yíng)收在10億元以下，*ST宇順等7家企業(yè)更是連1億元都不到。

37家企業(yè)上半年業(yè)績(jī)?nèi)缦滤荆ㄒ蛘{(diào)整方案被迫終止的企業(yè)以黃色列示）：

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

看完了企業(yè)自身的原因，我們?cè)僖黄鹂纯凑摺?/span>

高標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)要求  質(zhì)量仍是重中之重

我們想提醒大家的是，鼓勵(lì)并不代表放縱，對(duì)于質(zhì)量不高的重組交易，證監(jiān)會(huì)不會(huì)吝嗇手中的否決權(quán)。

我們不妨看一看今年以來(lái)監(jiān)管部門(mén)的那些政策：

2月12日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于強(qiáng)化上市公司并購(gòu)重組內(nèi)幕交易防控相關(guān)問(wèn)題與解答》，要求上市公司首次披露重組事項(xiàng)時(shí)向證券交易所提交內(nèi)幕信息知情人名單；

3月22日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于業(yè)績(jī)承諾方質(zhì)押對(duì)價(jià)股份的相關(guān)問(wèn)題與解答》規(guī)定，上市公司重大資產(chǎn)重組中，交易對(duì)方擬就業(yè)績(jī)承諾作出股份補(bǔ)償安排的，應(yīng)當(dāng)確保相關(guān)股份能夠切實(shí)用于履行補(bǔ)償義務(wù)；

5月11日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿(mǎn)在參加中國(guó)上市公司協(xié)會(huì)2019年年會(huì)時(shí)表示，“在充分調(diào)查研究的基礎(chǔ)上，適度優(yōu)化再融資、并購(gòu)重組、減持、分拆上市等一系列制度，大力發(fā)展直接融資特別是股權(quán)融資，進(jìn)一步提高資本形成效率，助力緩解‘融資難、融資貴’問(wèn)題”；

6月20日，證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開(kāi)征求意見(jiàn)，擬進(jìn)一步提高《重組辦法》的“適應(yīng)性”和“包容度”。其中主要包括四點(diǎn)：擬取消重組上市中“凈利潤(rùn)”認(rèn)定指標(biāo)、縮短“累計(jì)首次原則”計(jì)算期限至36個(gè)月、允許符合條件的企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板重組上市、恢復(fù)重組上市配套融資等。

8月23日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布允許上市公司分拆子公司登陸A股，其中規(guī)定了分拆條件、流程和監(jiān)管要求。同日晚間，證監(jiān)會(huì)發(fā)布重組特別規(guī)定，上交所同步發(fā)布重組審核規(guī)則，對(duì)于科創(chuàng)公司重大資產(chǎn)重組的審核標(biāo)準(zhǔn)、程序和信息披露等內(nèi)容進(jìn)行了規(guī)定。

9月2日，證監(jiān)會(huì)黨委近日召開(kāi)全系統(tǒng)黨員干部警示教育大會(huì)，會(huì)議提出要緊盯發(fā)行審核、并購(gòu)重組、機(jī)構(gòu)監(jiān)管、稽查執(zhí)法等重點(diǎn)領(lǐng)域，管好關(guān)鍵人、管住關(guān)鍵事、管到關(guān)鍵處。

我們從中可以看到監(jiān)管部門(mén)放寬重組限制的表態(tài)，但也注意到了監(jiān)管部門(mén)對(duì)于交易質(zhì)量的重視程度。無(wú)論是要求上市公司披露內(nèi)幕知情人名單、要求企業(yè)確保相關(guān)股份能夠切實(shí)用于履行補(bǔ)償義務(wù)還是上交所對(duì)科創(chuàng)板資產(chǎn)重組的各項(xiàng)審核標(biāo)準(zhǔn)，都體現(xiàn)了這一點(diǎn)。

落實(shí)到審核情況上，今年以來(lái)并購(gòu)重組的審核通過(guò)率也低于去年。

截至9月9日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)共召開(kāi)38次會(huì)議，審核63單，其中52單獲過(guò)會(huì)，過(guò)會(huì)率為82.5%，較去年同期近九成的過(guò)會(huì)率有所降低。

此外，4月、5月、6月、7月連續(xù)出現(xiàn)被否案例，也在一定程度上傳達(dá)了并購(gòu)重組政策松綁，但審核標(biāo)準(zhǔn)不會(huì)降低的信號(hào)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

唇亡齒寒  IPO審核趨嚴(yán)或成重要推手

近幾個(gè)月的IPO審核有點(diǎn)嚴(yán)。

8月30日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人常德鵬表示，證監(jiān)會(huì)將繼續(xù)按照問(wèn)題導(dǎo)向和抽查抽簽相結(jié)合的方式，擬安排2019年第二批首發(fā)在審企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)檢查工作，對(duì)信息披露違法違規(guī)行為保持高壓態(tài)勢(shì)。

而就在之前，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)了2019年第一批44家在審企業(yè)的現(xiàn)場(chǎng)檢查，并在7月份對(duì)部分存在問(wèn)題的企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行了通報(bào)。

科創(chuàng)板方面也不容樂(lè)觀。之前由于4家終止審核企業(yè)的出現(xiàn)，一度出現(xiàn)了幾個(gè)月0申報(bào)的現(xiàn)象，如今更是出現(xiàn)了被否第一單，這也嚇退了不少質(zhì)量不高的企業(yè)。

逐漸趨嚴(yán)的IPO審核表明了監(jiān)管部門(mén)捍衛(wèi)市場(chǎng)秩序的決心。IPO市場(chǎng)與并購(gòu)重組市場(chǎng)雖是此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。但兩者均為公司上市的重要途徑，難免有些唇亡齒寒的意味。

結(jié)語(yǔ)：宏觀條件無(wú)法改變，但機(jī)會(huì)總是留給有準(zhǔn)備的人。無(wú)論外部環(huán)境如何變化，企業(yè)都應(yīng)認(rèn)真修煉內(nèi)功，待條件成熟之時(shí)再大展拳腳，一舉成功。